如何理解巴菲特

日期：2010-11-15 作者：admin 来源： 中国财富网 推荐：股民学院

　

 　　说起巴菲特，让人觉得很烦躁，如同小时和某某小朋友争论一样，每次他都抬出他爷爷来：“我爷爷说了，就是这样子的。”

　　还是让我们重新梳理一下从公开信息中能获知的巴菲特吧，先让时光倒流53年吧，回到1956年的美国，当时的美国正处于战后繁荣期的开始，百业兴旺，股市刚刚从二战阴影中走出来，1956年3月，道琼斯工业指数第一次突破500点关口，并且一路缓慢上行，直到1972年11月突破1000点大关。

　 1956年的巴菲特，刚好25岁，从格雷厄姆-纽曼公司回到家乡开始准备创业。此时的巴菲特并不是一个白丁，他已经在股市上赚到了14万美元。这得益于巴菲特少时的商业头脑，使得他19岁时，就拥有98000美元的个人财富了。为了清楚1956年的14万美元大概是怎样的规模，可以参照巴菲特1957年的全部家庭生活费用开支：大约每年1.2万美元。

　　巴菲特如何将98000美元变为14万美元呢？几乎完全依靠格雷厄姆的“捡雪茄屁股”的价值投资方法，以及某些套利交易。当时的美国股市并不是投资者重点关注的地方，所以这样的机会很多。例如，巴菲特在1950-1956年之间买入了这些公司：

　　真斯尼谷天然气公司：这是一家小型的天然气公司，属于公用事业行业，经营稳定，买入售价5美元，过往一年实现每股盈利5美元，PE为1倍

　　福德斯科特西部保险公司：这是一家区域性小型保险公司，巴菲特买入股价为12美元-20美元之间，每股收益为16美元，PE为0.75-1.25倍。

　　新贝德福德联合市内电车公司：这是一家市内公共汽车公司，公用事业行业，巴菲特买入每股45美元，公司没有负债，每股持有现金为120美元。每股现金比售价高出2.66倍。

　　正是当时美国股市的长期不引人注目，加上基金机构投资者的缺失，导致这样严重低估的情况比较多。加上宏观经济的日益繁荣，这样的低估股票被市场重新认识，巴菲特获得了巨大的成功：仅仅6年（1950-1956），没有依靠外来注资的情况下，巴菲特6年总收益达到1428%。6年年均复合收益率达到55.9%。

　　如果你翻开巴菲特1951年为报刊撰写的关于城市雇员保险公司（GEICO公司）的分析报告，你很难相信，这是一位年仅20岁的大学生写的东西。里面已经隐约看到巴菲特日后的投资和分析思路。大学时代的巴菲特，就已经显露出很高的天赋，其大学同学回忆说，有一次和他聊起某劳动合同法中的一条法规，巴菲特一口气告诉他出处在322页的最后一段，而且全部复述出来，几乎没有出错。

　　回到家乡的巴菲特，于1956年开始筹划自己的合伙公司，当年成立的第一个合伙公司成员都是家庭亲戚，总额达到105100美元，巴菲特只投入了自己的很小部分资产。但真正让他成功的，并不是奥马哈的亲友，而是格雷厄姆和纽曼的影响力。作为格雷厄姆最优秀的学生，在格雷厄姆和纽曼解散自己的公司后，两个人都竭力向人推荐巴菲特。纽曼甚至提名巴菲特进入GEICO公司董事会。格雷厄姆作为功成名就的投资领域大师，影响了很多投资人。例如1956年某学院校长，物理学家符马.道奇，就在格雷厄姆的倡议下，亲自千里迢迢赶到奥马哈，将12万美元交付给巴菲特。这样的例子还有很多，因为格雷厄姆解散了自己的投资公司（格雷厄姆也做的很不错，所以声誉很高），所以他旗下的客户，很多就这样被转介绍给了巴菲特。

　　可以简单描述下巴菲特自1956年-1969年解散合伙公司期间的情况，按照公开信息和采访，这13年间，合伙公司总体资本年均复合增长了29.5%-30%，起始资本仅为第一个合伙公司的10万美元，按照这个增速，1969年的巴菲特合伙公司总资本仅有302万美元。即便1956年巴菲特募集到100万美元，按照这个收益率，1969年合伙公司总资本也仅有3028万美元。但事实上，1969年巴菲特解散合伙公司时，合伙公司总资本高达1.0433亿美元！巴菲特个人资产达到2000-2500万美元。

　　换句话说，这13年间，巴菲特是依靠成功的投资回报，但更重要是依靠不断的资本注入，得以实现的。而这与格雷厄姆的巨大影响力是不可分割的，这也是为什么巴菲特对他如此崇敬的原因之一。

　　1956年-1969年的13年间，巴菲特另一个传奇，就是没有一年亏损，且每年跑赢指数。而同期的例如查理芒格，也被视为投资业的厉害人物，这13年间也有几年业绩是亏损的，而且后续的1973-1974年巨亏30%以上。都采用集中投资的策略，为什么其他人免不了会出现大幅业绩波动，而巴菲特就能安然躲过一次次的整体市场回调？难道长期集中持有的股票，就没有一年是回调的？

　　这里面当然没有这么简单，VALUE杂志曾经撰文分析过巴菲特早年的发迹史，对这段时期的巴菲特投资有深刻的分析。从巴菲特早期的股东信中，可以看出很多迹象。当年的巴菲特，也是将债券、套利交易（WORKOUTS）、股票投资（股权/控制）、实业投资结合起来的，并不是完全以二级市场上的财务投资为主。我们可以从1960年巴菲特给股东信中寻找到其中一个关于“控制型”股票投资（类似于实业投资）的例子：

　　巴菲特1960年大举买入一家叫做“桑伯恩地图公司”的企业，大约占到整个合伙公司净资产的30%。这家公司为全美国地图做修正业务。持续经营历史超过75年。但在1960年前几年，由于保险公司的业务变更，对公司需求日益减少，公司经营利润从30年代的平均每年50万美元，下降至1958、59年的10万美元。公司股价一路从1938年的110美元，下跌至1958年的45美元。但公司在30年代将累计的利润买入了大量证券，高达2500万美元。公司持有的证券市值在1960年之前达到每股65美元。这意味着只要控制公司，将这些证券卖掉，就能给予股东超过成本的回报。巴菲特也是这么干的，他先后用四个合伙公司，合计买入了公司4.6万股（按45美元计，合计投入207万美元），而公司总股本不过才10.5万股。巴菲特当然进入了董事会，并且提出议案，将这些获利丰厚的证券全部抛出，将获得利润进行了分配。从中，巴菲特获利丰厚。

　　正是由于多种形式的投资存在，才使得巴菲特这13年间，避过了整体市场的数次调整。也正是美国50年代的证券市场大量机会造就了巴菲特成功实践了格雷厄姆的“捡烟屁股”式的价值投资理念。

　　从这一点看，几乎是不可复制的。中国除了早年某些时期，绝大多数时期股市都没有这样的机会，能给你寻找到PE接近1倍，或PB接近1/4的严重低估的股票。大多数公司股权割裂，且股本市值巨大，一般个人投资者根本无法做到“控制性”股票投资，投资渠道单调，也难以寻找到较多套利交易的机会。

　　当1969年解散合伙公司后，巴菲特做了他几乎最后一笔最大的“捡烟屁股”型价值投资，将个人的2500万美元资产全部买入了衰退的伯克夏尔.哈撒韦纺织工业公司。1969年合伙公司总资产1.0433亿美元，是个惊人的奇迹了，因为巴菲特合伙公司总资产占到当时美国GDP的一万分之一。

　　当巴菲特不再依赖外来注资后，另一个领域被他发现了，那就是保险公司的浮存金。从巴菲特1967年第一次买入国家赔偿公司（National lndemnitY）真正进入保险领域开始，巴菲特一生都在研究如何利用保险公司闲置的浮存金。据他声称，过往数十年，伯克夏尔.哈撒韦公司整体浮存金年均复合增速高达21.9%！后期收购通用再保险公司，更是提供了大量弹药：仅2003年就免费为巴菲特提供了230亿美元的浮存金。正是源源不断的免费弹药（巴菲特声称伯克夏尔.哈撒韦公司旗下保险公司成本是全美最低的，甚至很多浮存金成本为负，意味着客户贴钱将资产放入他的公司用于投资。对比可以参照下2007年中国平安接近12%的取得浮存金成本率（网友提供数据））

　　在巴菲特和芒格最后在诸如迪姆皮斯特米尔制造公司，这样的“烟屁股”价值投资上费劲心思后，终于发现，在可利用的浮存金（或者类似蓝带票据公司这样可以免费提供闲置资金）后，将资金源源不断投入有经营商誉的，未来增长稳健的公司上，长期获得利润远大于这样的“捡烟屁股”价值投资收益。更重要的是，经过60年代美国股市的大幅上涨，这样的机会已经越来越少。以至于鼻祖格雷厄姆在70年代晚年，宣布自己终生信奉的“价值投资”已经过时。巴菲特在芒格的协助下，完成了从格雷厄姆到费雪的一次大跨度的投资理念转型。

　　而我们中国，具有这样条件的投资公司和投资者几乎不存在，鲜有能类似保险公司那样提供免费弹药的公司。在这样的条件下，试图“复制”巴菲特，本身就是一件空中楼阁的事情。加上，美国从战后至今的繁荣世纪，提供了大量的可长期投资的优秀公司。为什么股神会出现在美国，而不是法国、德国、英国、西班牙？因为正是美国的崛起称霸，才营造了这么一个成功投资的氛围。想想当年的漂亮50中，包括惠氏制药、沃尔玛、麦当劳、吉利、可口可乐，后面哪个不是全球范围内各行业的绝对龙头？我们2007年某些机构画虎的“中国漂亮50”，可否有一家能走出国门？

　　所以，少将巴菲特“简单化”、“口号化”。巴菲特不是“长期投资（永续投资？）”的符号，也不是“价值投资”的符号。很多内幕你根本无从知晓，举个例子：巴菲特对富国银行的投资，自1989年开始，似乎在伯克夏尔.哈撒韦的年报上显示，这是一笔长期（长达20年）的投资。很多人都这么认为，但如果你仔细认真看看，应该知道巴菲特在1993-1994年间曾做过增持-减持的动作。但最终的年报上，你无法知道中间发生过什么。

　　投资领域唯一不变的，就是变化。格雷厄姆如果不是在1976年逝世，那他将见证自己伟大投资理念的破灭：持有大量股权的格雷厄姆，在长期投资GEICO公司后，将在1976年，见证GEICO股价从60多美元一股，暴跌至2美元。也将见证他口中伟大的经营企业家：利奥先生儿子小利奥的自杀身亡。幸亏，这一切，格雷厄姆老先生并没有看到，他可以带着对价值投资的信仰，幸福的逝去。

　　而躲过此次灾难（巴菲特多次投资GEICO公司，并多次波段套现）的巴菲特，才可能以1.3美元多一股的白菜价，重新完成GEICO公司的投资经典教案。而没有盲从格雷厄姆，在70年代重仓于这家他最中意的保险公司。而在50年代他口中拥有最佳管理层、最低成本率的GEICO公司也都会在过度扩张和定制保险费率出错中，陷入破产边缘。这一个例子也证明一点：

　　没有一家公司的“护城河”可以宽广到投资者可以放心大胆，不闻不问的“长期/永续持有”！

 

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