牛市里追杠杆的人

日期：2014-12-08 作者：admin 来源： 中国财富网 推荐：股民学院

　　2014年12月5日，沪深两市以10741亿元的交易额，创下全球股市的单日成交最高纪录，载入史册。金融杠杆多元化，让投资者找到“飞得更高”的理由。思维转变的深度，决定K线竖起的高度，如何在3000点前放大你的股票账户收益将是牛市里最重要的事。

　　多年以后，A股的股民们也许还会记得2014年的12月5日，在这一天，沪深两市以10741亿元的成交额，创下了全球股市的单日成交最高纪录。

　　任何一个角落，屏幕都闪烁着“蹭蹭蹭”令人心跳的红色。

　　洛女士在广州办公室里从宝宝产品赎回资金，她担心错过一波行情 ；与此同时，她向朋友打听，寻求荐股建议。

　　100公里外，某总部在深圳的一家股份制银行理财经理发现，近期申请信用贷款的客户激增，虽然贷款理由写的是“消费”，但据其跟踪，很多贷款资金都投向了股市。“由于近期股市行情好，即使资金使用成本高达18%左右，客户贷款热情仍然高涨。”该理财经理向理财周报记者表示。

　　距离深圳1200公里，国泰君安 、海通证券 、光大证券 、兴业证券在上海密集召开2015年投资策略会。光大证券总裁薛峰席上一语惊人，“应当相信资本市场新崛起的力量。两千多年前的陈胜吴广起义起于几百人，却能席卷全国，就因为一句话，天下苦秦久矣。”

　　一名期货公司的研究员，在距离上海1070公里的北京金融街的写字楼里，暗自窃喜。“我拿了一个多月的券商股今天全抛了，接近翻倍，太疯狂了。”

　　阔别上一轮牛市7年，A股再次迎来全民狂欢。

　　据中国结算统计，截至11月28日，A股账户数为17866.38万户，有效账户为13908.53万户，实质上还有3957.85万户为僵尸户。11月28日当周新增A股开户数369397户。

　　而与往年不同的是，金融杠杆的多元化，让股民找到“飞得更高”的理由。

　　这是2014年12月的第一周，也是2014年股市最为惊心动魄的一周。

　　风从何而来，又为何突然而起？

　　牛市不是从天而降

　　“牛市”的声音不绝于耳。

　　12月4日中石油的涨停几乎要让他们泪流满面，“终于可解套了。”

　　广州一名50来岁的老股民看了一下盘里的票，都为2007年牛市买下的股票：多只银行股、万科。“这些年一直死死地套在那里。银行股这些年赚了1-2块，没亏。”老股民有些高兴。当理财周报记者问其是否要解套时，他笑道，“密码我都忘了，还要回去翻小册子。”

　　资金推动型牛市，这几乎是私募人士一致的共识。

　　上海鼎峰资产总经理张高谈道，“这是一种典型的资金推动，资产配置结构调整引发的牛市。”

　　与2007年强大基本面崛起下的牛市不同，此轮牛市确实缺少基本面的支持。

　　不过张高认为，“并不能说这轮牛市完全没有基本面的支持，部分行业的景气改变是有基本面支撑的，只是它不是一个全面的、整体宏观经济回暖的牛市，而是整个社会的资产配置发生剧烈的变化引发的牛市。”

　　那牛市为何突然就“从天而降”了呢？在新价值投资总监罗伟广眼中，这是一个很大的误解。

　　“牛市并不是突然而来的，而是循序渐进的。其实2013年就已经算是牛市了，创业板都已经涨了两轮了。为何蓝筹股、大盘股在今年7月才开始启动，是因为整个降息周期从7月正式开始的。在此之前，年初开始国债利率下调，国债收益率大幅下降，以及多轮名义利率调控，7月又下调准备金利率，这是一个渐进和累积的过程。”

　　“但由于普通老百姓根本不懂这些，所以你看到现在一大堆散户去排队开户，造成了这种突然而来的假象，其实业内专业人员早就进场了。”罗伟广补充道。

　　对于此轮牛市的驱动因素，罗伟广明确指出，“核心推动力是资金成本的下降；第二是存量资金的转移；第三是民间资本缺乏出路。11月底突然爆发就在于央行降息作为导火索，将资金成本下行和市场预期上涨两个点结合在一起了。”

　　罗伟广认为，这一轮牛市与1996年极其相似，经济增速往下走，股市往上走，这个看似矛盾的牛市特征其实早已有过预演。而国泰君安分析师任泽平亦处于这一观点阵营。他认为，1996年-2000年，中国政府成功进行了市场化改革和宏观调控，在经济增长往下走的情况下，无风险利率下降和风险偏好提升造就了一轮大牛市。

　　深圳铭远投资董事长韩跃峰亦表示，从各处微观来看，虽不及2007年，但此次牛市上涨确实有一定基本面的支撑。

　　“虽然整体经济是下行的，但是经济质量却未必走低，而随着国企改革推进，部分股票将得到估值修复，部分企业员工持股计划的推行还将使得企业不断推高自身ROE。”韩跃峰补充道。

　　现如今，不同的关口，同样的场景，国企改革能否顺利实施将是这波牛市能否重演繁荣的关键因素。可以明确的是，历史是否能如1996年般重演尚是个谜，先期的市场震荡性狂欢却已经开始。

　　对于国外资本是否在此轮狂欢盛宴中起到了助推作用，多位业内人表示目前来看，几乎没有影响。

　　张高认为，“现在还不多。国际资本是一个慢慢进入的过程，它不会很急的，因为它的心态比较长远。”

　　前海信旦资本总经理刘建明表示，“境外资金没有太大力量，每日额度用得并不多，A股永远是国内资金推动，该进来的资金早就进来。”

　　一名资深港股投资者谈道，“目前流入沪股通的境外资金主要是做长线，不关注短期波动。”

　　据该香港人士介绍，“有些私募喜欢做中小市值的股票，但这轮牛市现在上升的都是蓝筹股，例如银行和保险 。私募配置金融类股票比较少，大型境外投行机构配置银行股比较多。”

　　“一方面没有对境外开放融资融券的渠道，一方面QDII有限额，一方面走沪股通的资金比较少，所以很难说境外机构通过杠杆去撬动A股牛市。”上述资深港股投资者表示。

　　不过，蛋糕一旦做大，国际资本是否还会如此静默，或许又将是另一派光景了。

　　加杠杆！加杠杆！

　　“这几周开两融账户的人特别多”，深圳一家中型营业部工作人员告诉记者，“我们营业部融资额翻了3倍。”

　　据了解，两融余额规模在11月27日突破8000亿大关。截至12月5日，两融余额规模为8810.33亿元。

　　据理财周报记者从多家营业部得知，目前各家营业部两融门槛大多为10万起，杠杆倍数最大能放到1:2，融资利率仍然保持8.6%。

　　“一般给客户开两融业务的时候，起初配的杠杆是1:1.2。后面就看客户是否要根据资金量、风险爱好来调高。调高就要过来营业部填写申请表。”上述营业部人士表示。

　　财经评论家玄铁令较为担忧疯狂杠杆带来的风险。“目前牛市的推动其实来自于股民债务杠杆的增加。融资额超过8000多亿，这是杠杆驱动股市上涨。”

　　申万研究表示，融资交易是本轮上涨行情的重要资金来源。

　　据申万10月31日的统计，2014年7月21日至10月31日，融资交易共为市场注入2717亿元增量资金，其中股票融资余额增加2494亿元，ETF增加223亿元。

　　标的股票自由流通市值共增长1.16万亿，融资净流入占自由流通市值增长的比例高达22%。融资余额占标的自由流通市值的比例从6.6%增长到8.1%。

　　玄铁令认为，“虽然这波行情有管理层的呵护，但并不是希望看到今年把明年的行情也涨完，大调整随时会出现，这种调整可能会让加大杠杆的融资客吃不消。”

　　其向记者算了一笔帐，融资融券中股票折算率为1:0.7，假设市值跌了20%，意味着投资者本金跌了34%；若市值跌了40%，那么本金就跌了70%。4个跌停板就意味着投资者资产都赔了。

　　“目前是高风险区域”，玄铁令表示，“股市越涨，投资者加的杠杆就越重。有些人还非法操作，借了信托的钱做本金，再去做融资融券，风险特别大。”

　　对于这类担心，申万分析师何宗炎对此表示，以两融8800亿看，两融交易占比18%，国外成熟的资本市场稳定在20%-25%，所以属于正常范围。此外，融资融券的自然需求没有想象的那么大。根据国际经验，长期来看，融资融券余额市值比为3%，我国当前双融余额在1-1.2万亿的均值水平属于正常，大牛市下可能会突破。

　　与排队加杠杆的人群比较，当年向券商融资买入昌九生化的融资客，如今被证券公司诉诸法庭。

　　恒泰证券将一位融资者告上法庭，要求其偿还因爆仓所欠的38万元债务。其余昌九生化融资客一年间频繁接到券商的追债电话。

　　12月4日，国联证券与中信建投表示基于风险控制的考虑，决定调整融资保证金 。其中，国联证券调整后，大盘股类标的保证金比例为65%，中小创业板标的保证金比例为70%。

　　疯狂的基金B

　　与此同时，杠杆基金几乎迎来了普通投资者的狂欢时刻。

　　广州一股民，11月26日以1万多的资金量投入医药B，7天内已经赚了4500元；另有股民纷纷表示后悔没买证券B.

　　12月4日，在沪深两市涨幅双双超过4%的背景下，超过60只分级B集体涨停，创下了自11月21日杠杆基金行情启动以来涨停数量的最高纪录。

　　从涨停品种来看，亦是全面开花。既有受益有色资源股大涨的信诚800有色B、鹏华内地资源B、招商商品B等周期杠杆基金，亦有此前已经持续大涨的招商券商B、鹏华非银行B、银华300 B等品种，更有前期滞涨的成长风格杠杆基金如国泰医药 B、富国军工 B、久兆积极 、申万中小板B、富国互联网B等。

　　杠杆基金的大涨带来了分级基金整体溢价率的不断攀升，据数据显示，截至12月4日收盘，共有42只分级基金的整体溢价率超过10%。

　　其中，银华沪深300分级整体溢价高达29.30%，在所有分级基金中最高。300高贝 、信诚中证800医药、泰信基本面400、建信双利主题、国金通用沪深300、鹏华中证信息技术、申万菱信中证环保产业等另外13只分级基金总体溢价率也都在20%以上。

　　正是这远超2%正常水平的超高溢价率，刺激大量资金加速入市，申购母基金拆分套利。与此同时，资金的大量流入使得母基金被动做多正股，导致标的股上涨，从而进一步推高B基金。在B基金溢价越来越高的情况下，原本的套利资金甚至干脆不卖出B了，不断申购拆分，同时又拉高标的指数上涨，形成互相推高的循环。

　　如多米诺骨牌般不断向前推进的资金套利行动，带来了不少高溢价分级基金B份额的爆发式增长。

　　不过，近日有消息传称由于分级B溢价过高，4日交易所发通知要求基金公司出风险提示的信息披露。记者查询公告发现，确实有招商沪深300高贝塔B、申万菱信环保B、诺德300B、800医药B、泰信400 B等多只杠杆基金发布了关于价格交易的风险提示公告。

　　B基金的流动性风险已是业内人士共识，在分级基金溢价率不断攀升的情况下，套利虽然提前锁定了一定的收益，但一旦遇到市场大幅调整的极端情况，B基金连续跌停，套利将根本没办法操作。

　　不过，多位公募人士向理财周报记者表示，“现在谈杠杆基金的风险还太早，虽然很难预计杠杆基金的行情还能持续多久，但在当前这个风口而言，必须得跟上。”

　　而从杠杆基金的申报发行来看，显然正处高潮时。资料显示，日前交银施罗德、易方达、富国、申万菱信、前海开源等基金公司都在申报相关产品。

　　博时基金经理赵云阳表示，“明年分级基金的追踪标的将更为细化，将会是不同主题轮换的波动过程。”

　　一天的流动性对于套利交易而言意味着巨大的机会，但多一天却又意味着巨大的风险，市场的两面性永远无法相互剥离。

　　在公募分级B集体狂欢时，私募界也早已按捺不住，俨然只剩下了“发！发！发！”的豪情万丈的场景。

　　据数据中心统计，截至11月底，今年以来共有2929只产品成立；绝大多数集中在下半年，今年6月以来共成立2069只私募产品；进入10月后，私募的发行更呈现爆发式增长，10月和11月共成立1193只产品；其中，10月发行771只，11月发行422只。这一数据已经远超了去年全年私募产品的发行数量。

　　更值得一提的是，在牛市催化下，大部分私募产品都采用了加杠杆形式。

　　记者从华南一家有近十年私募公司内部人士处了解到，该公司大部分是结构化加杠杆的产品，杠杆最大的是5倍，也有4倍的。在近期牛市的带动下，这些产品的业绩表现很不错。收益最高的是今年1月份的一只产品，目前劣后收益率已经达到260.48%；另有一只今年9月11日才新发的产品，当前收益已超过30%，单是劣后级收益率就超过了150%。而公司一只成立刚一个月的产品，加了5倍杠杆后，劣后级收益率已经达到了45%。杠杆给该公司带来的效益之大，显而易见。

　　“我们采取严格的风控，止损点在配资银行规定的0.95(净值)增加到0.97(即如果净值亏损3%时减仓)，加双层保险控制风险。”上述人士强调。

　　而另一位私募人士更表示，“相对而言，比较多私募产品的杠杆还是控制在3倍左右，5倍已经是较高的杠杆了，但有的私募则更为激进，据我所知，10倍杠杆都不算夸张。”

　　一家私募老总向记者回忆，“2007年那轮牛市，我当时一位身家200万的朋友靠杠杆最后做到了8000万，可想而知杠杆的力量有多可怕。但是杠杆就是涨时猛跌的时候更惊悚，所以后来熊市时我朋友的身家又不幸迅速缩水。”

　　伞形信托玩的就是心跳

　　“我们有不少大户买伞形信托，最近做成两个大项目，9千万即可融得3亿。”上述营业部工作人员告诉理财周报记者。“我感觉钱越多的人，越想融资。尤其是很多人在我们营业部做伞形信托。”

　　“现在可以配到1:3杠杆，有时候我们还要给客户找夹层，还可以配到1:5、1:6。这些客户普遍觉得行情比较好，想趁着东风吹。”

　　据了解，伞形信托结构分为优先级与劣后级，热衷高风险高收益的客户投资劣后级，而优先级则享受固定收益。伞形信托有两种以上不同类别的子信托，投资者可根据投资偏好选择投资。

　　据深圳一名信托人士介绍，客户无需开户，只要提供资料身份证、个人银行卡即可办理伞形信托。杠杆比例由1:1至1:3之间，合同期限多为一年，也有半年、18个月、24个月。

　　伞形信托没有股票投资限制，创业板单只股票持仓不可超过10%，所有创业板持仓不可超过20%，非创业板股票单只不可超过总资产的30%，ST股票持仓不能超过5%，国债逆回购对仓位不限制。

　　目前对于1:2杠杆比例，伞形信托预警线为0.85，平仓线为0.8；最高比例为1:3的情况中，预警线为0.95，平仓线为0.9.

　　对于上述深圳营业部人士提到的通过找夹层放大五六倍杠杆，该信托人士承认有这样的情况。

　　“杠杆高，风险肯定大，例如光大银行会有这么操作的现象，但他们有自己的风控逻辑。如果只是一个优先劣后的结构化的话，倘若杠杆高，优先级受到的保障就小，风险就大了；但如果是通过优先、劣后、夹层三层分级来设计的话，即使杠杆放大了，但优先级还受到夹层的保护，相当于是夹层把优先级的风险给转移出去了，但同时它的收益又提高了。”

　　深圳一家知名营业部人士向理财周报记者介绍，伞形信托融资成本会稍高，差不多每个月1%，门槛最低为300万。

　　“现在最新的伞形信托都是按‘天’计算，没有融资期限，你想用一天或者两天都可以，平仓线一般为70%。”

　　据其介绍，目前伞形信托的的资金多来源于银行，银行融资成本约在6%左右。

　　而据有关媒体报道称，不少银行决定用银行理财产品认购伞形信托计划的优先级，从而入市。

　　此外，资金也有来自于券商，如招商证券一款资产管理计划——智融宝集合，投资范围主要为伞形集合信托计划的优先级。该资管计划在9月中旬成立，目前单位净值为1.015元，累计净值收益率为1.5%。

　　伞形信托产品基本在证券公司营业部销售，倚赖证券公司的客户。

　　“2009年-2010年时，伞形信托刚出现。2011年-2012年这类产品比较火，现在没那么火了。因为通过两融加大杠杆很方便。”上述深圳知名营业部人士表示。

　　对于两融的与伞形信托的优劣势，该人士表示要看每个客户的风险承受能力与操作把控能力。“两融操作灵活，资金随进随出。买了信托，进出不方便，必须通过银行来汇款，取钱还要找到信托公司。但两融的标的范围相对要小得多，杠杆上也不具有优势，杠杆比较小，伞形结构化的竞争力要更强一些。”

　　上市公司忙市值管理

　　疯狂涌动的资本市场中，上市公司作为重要一环，自然不会错过这场盛宴，而再融资成为上市公司放大资金投入产出比的最直接杠杆。

　　“行情好的时候进行再融资，机构或者个人都普遍对融资项目预期更高，能有力助推上市公司股价上涨。此外，牛市环境下，上市公司股价较高，也更乐意通过股权进行再融资，因为可以相对发行较少股份。”一位业内人士对理财周报记者表示，很多上市公司希望把握这一机会，尽可能在牛市中发布定增。

　　据数据显示，从实际募集到的资金总规模来看，2013年全年上市公司通过股权融资共募集到4016.46亿元，而今年以来上市公司共募集到6319.34亿元，增加额度超过2300亿元，增长近57.34%。

　　仅从增发配股这方面来看，截至12月4日，今年以来A股共有375家上市公司实施增发，而去年全年实施增发的A股上市公司数为286家，今年实施增发的上市公司数量已经超去年三成以上。

　　这里面的杠杆该如何理解呢？一位业内人士向记者表示，“上市公司募到钱后，再去发展新的项目盘活资金，增加利润收入，提高ROE(净资产收益率)，从而又再度推高股价，这里面就是一个利用杠杆放大投入产出比的过程。上市公司也最爱用这种方法。”

　　12月1日晚间碧水源披露的定增预案就引起了市场的强烈关注，其拟增发募集资金不超过78.86亿元，投向41个水处理项目。而值得一提的是，截至停牌前一日，碧水源市值已经高达333.53亿元，为创业板上市公司之首。若该定增方案成功实施，其还将创下目前创业板最大再融资规模的纪录。

　　而从投资者活动记录表可以看到，碧水源这一单巨额融资受到了大量机构追捧，早在10月底，就有券商、基金等多家机构联合前往碧水源进行调研。

　　一名从业近20年的私募人士表示，“牛市行情下，资金量增多，这类上市公司再融资将会变得越来越多。很多人认为此轮牛市全是靠资金撑起来的，没有基本面的支撑，也就出现了所谓经济下行、股市却上行的矛盾。”

　　“目前中国经济确实是走下坡路，但随着新一轮传统企业转型，及逐渐推广开的上市公司内部员工持股计划，这种变革会使得企业想方设法去提高ROE，以便实现将来大程度的套现。那么在这个过程中，会有两种结果，一是企业往好的方向走，真正成为好的股票，另一种情况就是泡沫不断爆掉。”上述私募人士补充道。

　　不管机构还是个人投资者，越来越多的他们都在2014年的年末，用熟悉或不熟悉的投资杠杆，去参与和理解这个熟悉而陌生的A股。

　　声音：2014年12月，足以写进历史

　　过去一周股市的繁荣景象使得2014年的12月注定已经有了一个不平凡的开局，也足以写进历史。

　　深圳一家公募基金经理表示，“明年股市的走势如何，就看12月这波行情会怎么发展了。国家肯定是不想股市冲这么猛的，再这么下去，可能会有一定调控手段，抑制一下当前的疯狂程度。”

　　一位私募老总亦认为，“现在进来的钱基本都是加杠杆的，有可能在伞形信托那里拧死一下，或者对两融业务进行控制，现在有些热得可怕。”

　　前海信旦资本总经理刘建明建议，“目前明显是有泡沫存在，预计半个月内股市会有调整，调整后，才能判断得出此轮牛市能走多远。”

　　不过，尽管短期风险隐忧加强，但对未来股市的发展，从券商、公募、私募乃至信托多位业界人士都一致认为：明年股市肯定是一个上扬的过程，这个趋势是已经明确的。

　　值得注意的是，国企改革主题将极有在明年爆发。

　　上述资深私募人士透露，“明年极有可能要做的一件事就是剥离银行不良资产，修复银行股估值，银行股如果出现估值修复，必然提升大股票的偏好，但是这个行情是个有顶的行情，在经济转型无法得到证实之前，银行股趋势性机会仍是没有的，但是，存在大级别反弹的可能性。”

　　其表示，从今年的一系列动作可以观察到，明年银行的动作绝不简单。“4月25日，央行宣布定向降准；5月21日，财政部批准10个省市地方政府试点发债；6月16日，央行再次宣布定向降准；6月30日，银监会宣布调整贷存比；7月22日，传出国开行4月份就获得1万亿PSL(抵押补充贷款)；7月29日，银监会批准5省市成立坏账银行；以及近日50万赔偿额度的最终落地，这一系列措施都是为明年银行剥离坏账做准备。”

　　而除了银行之外，现在一些国企改革也在不断开展，明年将迎来高潮。“我了解到的一家公司，空有土地资源，但毫无业务竞争力，甚至面临倒闭。目前它们正在引进一家大型的海外上市公司做股东，这家海外公司在国际都是知名的，资本运作能力极强，一旦获批，未来是不可想象的。而像这样的公司还有很多，去寻找这些标的，在明年的行情中将有所斩获。这也将成为明年推动股市上行的重要力量。”

　　不过，上述人士也有一定担忧，“如果真的经济转型是能够确认的，未来的经济弹性最高的仍是转型中能够引领的品种。这类品种必然在成长股当中，但是，这类品种一定在市场中去伪存真。而如果转型未能按预期实现，那么在2016年必须十分谨慎。”

　　而安州投资总监潘少华则认为，“过去两年是结构性牛市，明年可能是指数性牛市。因为沪港通打通之后，资金还真正进来，可能加入MSCI国际标准基础指数，再加上国企改革等因素，这些低估值蓝筹股估值提升之路打通之后，国企改革开始落地，机构投资者偏好的那批股票机会会很大。”

　　此前静默的资本有可能明年进入A股市场分杯羹。深圳一私募表示，“境外机构还也在等待一个好的时机。如果现在牛市可以消停下，境外机构应该就会陆续进来。”

(责任编辑：DF127)