经历了股灾、债市震荡以及监管升级等一系列考验之后，基金发行艰难已经成为不争的事实。近日，嘉合睿金定期开放灵活配置混合型基金(下称“嘉合睿金”)发布公告称，基金于3月20日开始募集，并于4月19日结束募集，因未能达到基金合同生效条件，基金合同暂不生效。

　　公募自上世纪90年代问世、历经19年后这个行业竟出现了基金募集失败的极端情况。第一财经记者向嘉合基金求证缘何做出如此选择，该公司人士回应道：“公司不准备对外解释这一情况，所以无法告知相关的缘由和细节。”

　　然而，记者从接近嘉合基金的相关行业人士处获悉，募集失败的原因可能主要有二：受制于委外新政实施，原本谈好的机构资金无法进来;同时碍于投权益为主、锁定一年的产品契约约定，新的帮忙资金也不愿意进来。

　　无论如何，首单募集失败给公募基金行业敲响了一记警钟。在接受采访的多位业内人士看来，未来极有可能还会有后来者遭遇发行失败，每一次失败都将让相关基金公司的品牌、管理能力受到外界质疑。

　　首开公募发行失败先河

　　4月29日，嘉合基金网站悄然挂出了一则基金合同公告。从字面上来看，这则公告并无特别之处，但它却开创了公募基金募集失败的第一例。

　　按照基金法规定，基金合同生效需满足两大硬性条件：募集金额不低于2亿元、持有人户数不低于200户。200户的门槛对于任何一家公司而言，几乎没有任何难度。过往在弱市逆势发新基金时，很多基金公司通过公司员工自购的方式轻易达成这一要求。但2亿元的门槛在行情并不景气的当下，如果产品本身并无特色或创新之处的话，通常会遭遇发行难问题。

　　“肯定是机构资金不愿进来，万不得已，不可能出此下策。”上海一家公募基金副总经理对第一财经记者分析称，过往市场环境再不好，新产品保成立是整个行业“遵守”的行规。惯例尽管迟早是要被打破的，但无论是哪家公司开这头，都会遭遇市场对于其品牌和管理能力的质疑。

　　嘉合睿金发行之际，不仅是市况不佳大批基金延期募集之际，也是委外新政出炉使得机构资金难以入市之时。与上述副总经理一样，接受采访的其他多位人士均表示，发行失败的最主要原因是委外新政实施，机构借公募通道入市空间大幅收缩。

　　公开资料显示，过去一年，尽管市况不佳，但依靠银行等委外资金，基金发行势头总体姣好，有强大渠道优势的基金公司甚至在这一年中发出了多只百亿规模以上的基金，其中工银瑞信发出逾900亿新基金更是震惊业内。

　　委外业务兴起时，中小基金也跟着大型基金的脚步，承接少许业务。相比而言，它们起步相对较晚，承接的委外资金多数来自于城(农)商行、股份制银行等中小型银行，而这些银行的委外业务随后成为监管政策调控的“重灾区”。

　　随着政策层面的变化，公募行业依靠委外大肆扩张已经成为过去时。3月以来，无论是央行推出MPA考核，还是银监会发文监管同业及委外业务，抑或是证监会出台流动性管理新规要求，都让委外资金借助资管平台投向股市和债市的“传统模式”变得举步维艰。

　　按照证监会对委外业务的“新老划断”监管要求，3月17日起新设基金，单一持有人认购金额不得超过基金规模的50%。这意味着，过往委外定制基金通过一家机构定制2亿元金额以上规模公募产品的模式极有可能拆分成两家或者更多机构参与的“拼单”方式。这对于一向在银行面前议价权式微的中小型基金而言，争取委外机构垂青的希望变得越发渺茫。

　　嘉合基金亦不例外，它成立于2014年7月30日，作为一家次新基金运作两年多来，业务规模始终处于行业后列。截至2017年一季度末，嘉合基金旗下仅有两只公募产品，一只名为嘉合货币的货币型基金份额66.27亿元;另一只名为嘉合磐石的偏债混合型基金份额仅0.46亿元。

　　失败的另一大原因

　　市况不佳时，业内多数公司会选择短期机构帮忙资金保成立，而致使产品募集找不到帮忙资金的另一个重要原因，极有可能是它的自身产品设计问题。

　　依据基金合同，嘉合睿金为定期开放的混合型基金，封闭期为一年。过去1年，作为委外基金的热门，定开债产品大行其道，在债券牛市中，依靠运作、加大杠杆等方式，这类品种收益稳定。但嘉合睿金绝非定开债品种，基金契约显示封闭运作期间其有权满仓股票。

　　依据当下的市场环境，股票市场震荡向下，上证指数跌落3200点，创业板指数逼近股灾以来新低。本身厌恶风险的委外资金，在市况如此不佳的情况下，若无保本不收益的承诺，锁定一年投资股票市场几无可能。

　　“现在发行一只基金，成本要几百万元。”北京一家公募基金华东区域经理称，“我们找机构帮忙成立产品，产品成立后不久，机构资金就会出去。当然，作为一家业务规模属行业小微的次新基金公司，(嘉合)又有多少实力来向机构打包票，让机构愿意甘心锁定一年?”

　　在发行失败之后，募集资金将进行退款。依据合同规定，若发行失败，嘉合基金将以固有资产承担因募集行为产生的债务和费用，结束募集30日内返还投资认购款及利息;嘉合基金和托管人渤海银河及销售机构在基金募集中支付的一切费用各自承担。

　　不过，上述区域经理对第一财经记者称，虽然名义上是费用各自承担，但实际上渠道向来强势，基金公司极有可能为托管行及销售机构代付大部分费用。

　　募集失败或有后来者

　　嘉合睿金募集失败之后，是否会有批量公司重蹈覆辙?接受采访的多位业内人士表示了否定。华南一家大型公募产品经理称，这与产品清盘不一样，基金公司可以选择不发行或者重新变更注册，但一旦发行并遭遇募集失败，将对品牌造成巨大影响。这对任何一家基金公司都会是忌讳，但也不排除弱市中还会有后来者。

　　保成立，曾几何时不光是基金公司的事情，也是托管行的事情。在2008年A股市场熊市发生之后，基金发行一度陷入艰难境地，产品延期募集屡见不鲜。但在托管行预留给基金产品的档期即将届满之际，托管行便会发挥自己的渠道优势，动辄上亿元的资金会火速进入新产品中。

　　上海一家中型基金公司内部人士跟记者讲述起当初的基金面临成立风险时的情况：“托管行会从总行层面下发文件，让各分行配合销售，各地都有销售指标。过去几年，各家托管行比拼的是各地分行的执行力。而基金公司则要拿出诚意，一方面是向渠道返佣，另一方面还会额外激励一些容易出量的支行。”

　　在这位从业人员看来，当初基金公司数量有限，截至2010年末，基金公司总量仅60多家，一家基金公司一年仅发行数只基金产品。保基金成立不仅关乎基金公司发展，也跟托管行的品牌直接相关。

　　2014年8月起，基金行业先于A股市场推行注册制，基金发行数量和节奏均大幅提升。一家大型基金公司一年发10只产品的也不少见。2016年，博时基金一家新发基金79只，新基首发募集总规模约508亿，这样的规格在注册制之前，相当于再造了数家中等规模的基金公司。在这样市场化的发行模式之下，托管行总部层面发文保产品的模式难以为继，保产品成立的重任回归到基金公司层面。